图表：7月社融大幅低于预期
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：7月经济预期再度转弱
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：过去一年全球经济周期保持错位运行，但运行方向出现逆转，从“中国下+海外上”变为“中国上+海外下”
资料来源：Haver，Bloomberg, 中金公司研究部
? 流动性宽松背景下，建议超配国内债券
在国内地产流动性风险边际改善、增长拐点出现之前，债券作为避险资产的配置价值可能相对提升 。一方面，近期央行下调MLF、公开市场操作利率确认了货币宽松基调，为利率打开下行空间，另一方面，在增长下行背景下，避险情绪的持续升温可能增加市场对于债券的配置需求 。对债券来讲，“M2-社融”同比增速差值仍在扩张，可能推动十年期国债利率继续下行 。今年以来，货币政策持续宽松，政策利率已经处在较低位置，但是长端利率横盘震荡，利率曲线斜率已经较为陡峭，短端流动性淤积可能引导长端利率下行 。在经济结构转型背景下，如果增长中枢下台阶，也可能为国债利率打开新的下行空间 。
图表：当前海外经济流动性快速紧缩，而中国仍有放松空间
资料来源：Haver，Bloomberg, 中金公司研究部
图表：7月信贷脉冲小幅上行
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：信贷脉冲领先中国股市6个月左右
资料来源：Wind，中金公司研究部
图表：M2-社融增速差隐含长端利率仍有下行空间
资料来源：Wind，中金公司研究部
? 海外衰退风险上升，建议超配黄金
黄金与债券同为避险资产，但黄金受海外宏观形势影响更大 。欧美等主要经济体可能正在或即将陷入衰退 。在海外经济周期由滞胀向衰退阶段的切换过程中，占优资产一般会由现金逐渐转向黄金，再转向成长风格股票 。我们认为当前可能处于占优资产由美元向黄金切换的阶段 。
图表：黄金与美债实际利率负相关
资料来源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部
图表：黄金与美国衰退预期走势一致
资料来源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部
图表：历史上衰退前后大类资产月内收益排序中位数
资料来源：Wind，中金公司研究部 *所选衰退时点分别为1981年10月、1990年10月、2001年4月和2008年8月
? 低配海外风险资产与商品
虽然美国CPI通胀7月同比开始回落，但仍处于历史较高水平，同时欧洲通胀正在再创新高 。在地缘因素、极端天气扰动下，欧洲经济下滑、能源短缺风险可能进一步加剧 。若欧美通胀回落速度偏慢甚至出现反复，可能导致海外央行转向宽松的节奏慢于市场预期，继续压制商品与海外股市表现 。
附录：风险溢价模型回测结果
图表：风险溢价模型股债权重变化与回测指标汇总
资料来源：Wind，Bloomberg，中金公司研究部
中金大类资产深度专题研究系列：
《2022年下半年展望：“滞胀交易”的下一站》
报告简介：“滞胀交易”是2022年的市场主线，全球政策制定者对通胀压力的应对抉择，将决定“滞胀交易”的下一站 。
（1）美欧决定通胀压力如何化解：当前收紧货币政策、抑制需求过热成为主要经济体化解通胀压力的被迫选择，下半年到明年的市场关注点可能由“通胀”转向“增长“，可能导致商品回调风险增加，股票资产整体逆风，资产波动性上升 。
（2）中国决定通胀成本如何分配：最近一年来，中国经济放缓，人民币贬值，客观上起到了缓解全球通胀压力的作用 。随着中国“稳增长”发力，缓解全球通胀可能需要美欧等通胀压力较大的经济体进一步压缩需求，衰退风险相应上升，相当于美欧承担更多通胀成本 。全球通胀成本再分配，可能使中国需求驱动的资产相对占优，海外避险资产配置价值上升 。
推荐阅读
- 冬瓜肉丝炒木耳的做法?
- 大的青芒果怎么切 青芒果怎么切视频
- 牛腩是牛哪个部位的肉
- 八款最去湿气的祛湿汤排骨 八款最去湿气的祛湿汤
- 每天吃花生酱会胖吗 吃花生酱会胖吗
- 肺纹理增重是什么原因 肺纹理增重什么意思
- 琥珀的科学价值是多少 琥珀的科学价值
- 新疆省本民族的建筑风格是什么
- 小户型客厅适合怎么样的茶几小客厅适合什么形状茶几
- 心如金坚是什么意思